长城的财务数据里，藏着一张巨额“账单”

“长城如果能够穿越周期，2030年的财报，或许才将是其能力的客观写照。”7月14日，长城汽车发布了2026年半年度业绩预告。上半年营收和销量都在增长，但归母净利润只有23.5亿元到26亿元，比去年同期的63.37亿元少了近40个亿，同比下滑近六成。而在不久前发布的长城2025年年报，企业全年营收2228.24......

本文来自微信公众号： 阿狸商业社 ，作者：Fox say

“长城如果能够穿越周期，2030年的财报，或许才将是其能力的客观写照。”

7月14日，长城汽车发布了2026年半年度业绩预告。上半年营收和销量都在增长，但归母净利润只有23.5亿元到26亿元，比去年同期的63.37亿元少了近40个亿，同比下滑近六成。

而在不久前发布的长城2025年年报，企业全年营收2228.24亿元，创历史新高，同比增长10.2%；但归母净利润98.65亿元，同比下降22%。营收增长，净利润反而下滑。

两个数字放在一起读，我们才能理解长城眼下的处境。

对于2026年上半年这份成绩单，长城汽车董事长魏建军在社交平台上发了一段话回应。他的解释是两点：海外税收政策补贴收益收回延期，加上汇率波动。

首先，魏总说的这些是实情。2025年上半年，长城收到了一笔22.74亿元的海外税收政策补贴，直接计入了当期利润，大幅抬高了去年基数。2026年上半年，这笔钱没有如期到账，缺口就是23亿。同时，2025年上半年长城录得汇兑收益14.93亿元，2026年上半年则变成约2.66亿元汇兑损失，一进一出又差了17亿多。两个因素加在一起，恰好解释了接近全部的40亿利润缺口。

这些确实是“非经营性”的外部因素，不是造车本身出了问题。

但这番解释，还留了一个口子没补。

从2018年起，长城汽车账上开始积累一笔越来越大的待摊资产。这笔钱的来源，是长城把本该算作当期成本的研发费用，挪到了资产负债表上，先挂着，以后再摊。而在财务概念上，挪到今天的账，叫“资产”；以后每年摊掉的，叫“成本”。到2025年末，这笔待摊资产已经接近两百亿，每年要固定从利润里扣除40亿到50亿——而且这个数字是刚性的，无论经营好坏，这笔钱必须扣。

可以把这套操作理解成“预付会员卡”。你花1200块买了一张健身房年卡，健身房收到了1200块，但这1200块不会今天全部算作收入——它要分摊12个月，每个月计入100块收入。这张年卡，在健身房账上就是一笔“待摊资产”。长城做的事类似，只不过“年卡”换成了研发投入，“健身房”换成了未来的利润表。区别在于：健身房那张年卡，1200块花出去，用完就结束了。而长城的“待摊资产”，每年还会因为新的资本化继续往里注水，雪球越滚越大，每年要摊掉的金额不一定会减少。

这是写在资产负债表上的事实，和海外税收补贴何时到账、汇率如何波动，没有关系。

魏建军说"表面的数字虽然重要，但更在意企业的健康发展"。这话本身没错。但“健康发展”的前提，是公司有没有能力在未来持续覆盖那笔刚性支出。

两百亿待摊资产，

每年吞噬四十余亿利润

先看数字本身。

到2025年末，长城汽车资产负债表上有两类资产需要放在一起看。

一类叫“开发支出”，余额122.12亿元。这笔钱是长城已经花出去的研发费用，但相关项目还没有完工结题，暂时挂在资产里，等到项目完成后再转入无形资产，开始正式摊销。另一类叫“无形资产——非专利技术”，净值77.46亿元。这是已经完工的研发成果，已经转入无形资产，开始按年度从利润里扣除。两项合计，就是接近两百亿的待摊资产。

那这两百亿从哪里来？

正常情况下，企业当期发生的研发费用，应该在当期直接从利润中扣除。但长城把其中相当一部分计入了资产负债表，先作为"资产"挂起来，以后再逐年摊销。这就是会计准则允许的“研发资本化”——把现在的成本，分期付款挪到未来，俗称“寅吃卯粮”。

长城Hi4技术架构

挪出去的账，总是要还的。长城年报披露，非专利技术的摊销期限为2至10年，平均4到5年。按此推算，两百亿的待摊资产，从现在起每年需要摊销45亿至50亿元。这笔支出是刚性的——无论长城这一年卖了多少车、卖的车赚了多少钱，会计规则要求必须扣除。

2024年年报印证了这个数字。财报显示，长城当年计入损益的研发相关摊销费用为40.32亿元。2025年，这一数字为上升为45.68亿元，较上年同期继续增长。

换句话说，这笔账已经开始从利润里扣了。

再看这笔摊销对利润的实际侵蚀程度。2023年至2025年，长城因研发资本化累计产生的摊销金额约为116亿元。同期，长城归母净利润合计约295.5亿元。这意味着，三年之间，接近四成的账面利润是被这笔刚性支出吃掉的。

而且这不是一次性的损失，是每年都在发生的结构性扣款。只要账上那两百亿还没有摊完，这个比例就很难降下来。

百亿研发里，

有四成是在“还旧账”

可能有朋友会反驳：长城汽车在新能源转型期持续保持每年百亿级别的研发投入，不正是有战略定力的体现吗？

这个说法本身不假，但如果只看总额，难免会忽略一个关键的结构性问题。

长城年报中的"研发费用"实际由两个性质完全不同的部分构成。第一部分是当期真实发生的研发支出——也就是今年花出去、直接从利润扣除的费用化部分。而第二部分是往年已经资本化的研发项目，现在每年通过摊销"还债"。

2025年，长城合并财务报表中列示的研发费用折旧与摊销为49.8亿元。拆开看，还旧账的摊销部分在其中的占比已经达到约43%。

换句话说：长城对外宣称的百亿级研发投入中，将近一半并不是今年新增的研发活动，而是以前年度资本化的项目，现在通过摊销从利润里扣回来。真实用于当期研发的资金，比例远低于外界的印象。

更重要的是：长城现在面临的是一个结构性两难。如果继续维持较高的资本化比例，未来的摊销压力会进一步抬升；如果降低资本化比例、提高费用化率，当期利润就会立刻受到冲击。两头都堵，而且已经堵了多年。

这种困境的背后，有其现实背景。长城在智能化领域曾尝试自建护城河，旗下智驾子公司毫末智行一度承载了魏建军"中国智能驾驶第一"的期望。但到了2025年11月，毫末智行已实质性停摆，长城随即转向与外部供应商Momenta合作，新款哈弗猛龙曾传将搭载Momenta智驾方案，预计2026年初上市（但至今没有实车）。自研投入已经资本化了，但成果并未如期转化为产品竞争力，这笔账依然挂在待摊资产里。魏建军也曾公开表示，全固态电池的规模化商业应用“至少还需五年”，而行业普遍将2027年视为“量产元年”——研发周期长、不确定性高，本身就是资本化的土壤。

过去四年借了两百亿，

接下来三年要集中还

回到开头的问题：魏总把上半年利润下滑归因于外部因素，这个解释完整吗？

数据会说话。2022年至2025年，长城累计资本化的研发金额约为232.78亿元，同期净利润合计约378亿元。按此推算，这四年账面利润中，有相当一部分是通过把当期成本往后递延而贡献出来的。

往前追溯，逻辑是一致的。2018年至2022年，长城同样在持续使用资本化手段——将当年研发支出资本化，当期利润因此显得更好看。这些“借”来的利润积累到2024年和2025年，在报表上集中体现为两个格外亮眼的净利润数字。这解释了为什么部分投资者认为长城“基本面已经反转”。

但2025年全年数据戳破了这个判断。2024年归母净利润126.92亿元确实亮眼，2025年全年却下滑至98.65亿元，比2024年反而下降了22%。营收在涨，净利润在跌——增收不增利。

而2026年至2028年，就是这批待摊资产的集中兑付期。两百亿的待摊资产，每年45亿到50亿的刚性摊销，接下来三年将持续从利润中扣除。这已经是牢牢钉在资产负债表上的确定性事项。

长城给自己定的股权激励目标，对2026年要求归母净利润不低于100亿元，对应销量不低于180万辆。但2026年前7个月，长城累计销量仅为69.2万辆，目标完成率只有38.44%。按此进度，全年目标大概率落空，利润与刚性支出之间的缺口会更加显眼。

魏建军在7月15日的回应中说，长城“更在意企业的健康发展”。这句话放在当下，有它真诚的一面，也有它需要被追问的一面。

“健康发展”的前提，是公司有真实的经营利润来覆盖那笔刚性支出。海外税收补贴是外部因素，汇率波动是外部因素，但这两百亿的待摊账单是内部因素——是长城过去多年选择的会计处理方式，也是选了这条路后必须承担的后果。

值得一提的是，德勤已经连续八年，在长城汽车审计报告中将“研发支出资本化”列为关键审计事项。审计报告连续列示同一事项，意味着金额足够重大、涉及管理层判断足够主观、值得投资者每年都关注一次。未来三年，长城如果能够穿越周期，还清这一“账单”，2030年的财报，或许才将是其能力的客观写照。