Robotaxi暴增691%之后，智驾的钱从哪来？

8月18日，两条财报在同一天落地。禾赛科技宣布连续第五个季度盈利，但营业利润同比暴跌90.4%；小马智行的Robotaxi收入暴增691.2%，净亏损却仍有4540万美元。

一增一降之间，藏着一个行业级问题：智能驾驶这门生意，钱到底从哪来？

核心判断是——智驾产业链的赚钱方式正在分层：上游靠硬件走量、靠非经营性收益托底利润；下游靠运营放量、靠经营杠杆收窄亏损。两条路径都已跑通「从0到1」，但「从1到10」的钱，还没真正赚到。

📈 691%的暴增，只贡献了三分之一

增速最快的业务，还不是现金牛。

小马智行二季度收入总额3620万美元（约2.46亿元），同比增长68.8%，是其迄今最强的单季表现。拆开看，三条业务线的增速是一条陡峭的剪刀差：Robotaxi收入1210万美元，同比增长691.2%；Robotruck收入1330万美元，同比增长40%；智能解决方案收入1080万美元，仅增长3.9%。

更刺眼的是乘客车费——同比飙升849.3%，创历史最高单季涨幅。截至6月30日，Robotaxi车队已达1975辆，向2026年底超3500辆的目标爬坡。

但请注意：增速691%的Robotaxi，收入占比恰好是三分之一。真正的收入大头，仍是Robotruck和智能解决方案。

这里的产业逻辑值得细品。智能解决方案增速骤降，公司归因于自动驾驶域控制器（ADC）交付节奏波动——去年它还是双位数增长的引擎。这意味着B端交付业务的节奏天然不稳定，而Robotaxi的车费收入虽然增速惊人，但1975辆车摊出来的1210万美元，单车季度收入约6100美元，规模效应仍处早期。

一句话：Robotaxi是增长叙事的主角，但还不是利润叙事的主角。

💰 禾赛的盈利，成色要拆开看

连续五个季度盈利，是好消息；营业利润暴跌九成，是更值得看的消息。

禾赛科技二季度营收8.608亿元，同比增长21.9%；GAAP净利润7055万元，同比增长60%。但营业利润只有219.5万元，较上年同期的2285.2万元下降90.4%。

问题出在哪？三笔账：

第一，毛利率从42.5%降至40.1%。激光雷达出货量增长78.4%，远高于21.9%的收入增速——量在涨、价在跌，ADAS类低毛利产品占比提升，典型的新能源产业链式内卷。

第二，研发费用增至2.312亿元，同比多掏约3195万元；销售和管理费用再增约1051万元。

第三，其他经营收益从2762万元缩水至466万元，少了约2297万元。

三笔加总，吃掉了全部毛利增量（约4477万元），营业利润应声缩水约2066万元。那净利润为何还能涨60%？答案在营业利润之下：利息收入同比多赚约3798万元，新增投资收益3657万元——靠财务性收益补上了经营性缺口。

分部数据更直白：激光雷达业务营业利润6624万元，战略增长业务亏损6404万元，几乎一比一抵消。

据多位接近禾赛的人士透露，管理层内部对「盈利成色」并不回避——利息和投资收益撑起的净利润，与核心经营利润，必须分开观察。这句话，适用于当下所有宣称盈利的智驾链公司。

⚙️ 经营杠杆：费用增速只有收入的六分之一

规模化的第一份红利，已经开始兑现。

小马智行二季度经营开支7210万美元，同比增长11.4%——只有收入增速（68.8%）的约六分之一。研发开支同比增长14.7%，也明显低于收入增速。Non-GAAP口径下，经营开支仅增9.6%，经营亏损5670万美元，同比基本持平；GAAP净亏损4540万美元，收窄14.9%。

这就是经营杠杆的雏形：收入快速放量，而工程资源不需要等比例增加。

公司CTO在业绩电话会上给了一个技术注脚——PonyWorld 2.0能够支持同时在多个国家及城市部署自动驾驶出租车车队，而无需等比例增加工程资源投入。翻译成财务语言就是：一套技术栈，摊到更多城市、更多车上，边际成本递减。

把两家公司放在一起看，这条逻辑更清晰：

上游在用价格换规模，下游在用规模换亏损收窄。一进一出，恰好构成智驾产业链的两端。

🤖 第二曲线：机器人与海外，两张新船票

所有智驾公司都在找第二曲线，路径却已经分岔。

禾赛科技选了机器人。二季度机器人激光雷达出货14.24万台，同比暴增193.4%，成为新的出货增量；空间智能平台Kosmo已于7月交付样机，预计三季度开始贡献收入；机器人执行器产线已投产，截至二季度末交付超1万件。公司把2026年战略增长业务收入指引从1亿元上调至2亿至3亿元，并预计2027年实现约1亿美元收入及盈亏平衡。

注意：这些是预测，不是兑现。当前战略业务季度亏6404万元，按全年2亿-3亿元收入倒推，亏损收窄的速度必须快于收入爬坡的速度，否则主业利润会被持续稀释。

小马智行选了出海。基于北汽、广汽、丰田三款车型打造的第七代Robotaxi均已投入日常运营；海外依托共建车队模式，部署计划合计超4000辆，其中与Uber合作计划在欧洲五城部署超2000辆。Robotruck侧，第四代自动驾驶卡车已按期量产，并在深圳妈湾港启动与招商港口的商业化部署。

关键节点排一排：

• 2026年7月：Kosmo交付样机
• 2026年Q3：Kosmo开始贡献收入；禾赛指引营收11亿-11.5亿元，同比+38%~45%
• 2026年底：长城汽车ETX项目量产；Robotaxi车队超3500辆
• 2026-2027年：欧洲五城超2000辆Robotaxi落地
• 2027年：禾赛战略业务约1亿美元收入并盈亏平衡

⚠️ 平衡木难题：规模与利润，先要哪个

财报最诚实的地方在于，它逼着你选。

禾赛科技的困境很典型：要规模，就得接受均价下行和毛利率走低；要利润，就得砍投入——但机器人业务不投就是等死。二季度那219.5万元的营业利润，更像是一个「刚好踩在平衡木上」的数字。三季度的看点很明确：战略增长业务的亏损能否收窄，直接决定营业利润能否修复。

小马智行的平衡木则是另一根：Robotaxi每多铺一辆车、多进一座城，前期都是重资产投入。1975辆到3500辆的翻倍计划，意味着运营开支不可能一直保持11%的增速。经营杠杆能否持续，取决于车费收入涨得够不够快——849.3%的车费增速是底牌，但基数也还小。

据多位接近产业链的人士私下说，现在智驾链公司开会，讨论的不再是「要不要盈利」，而是「哪一块利润是可以让出来的」。让出来的那块，就是第二曲线的入场费。

小结：禾赛连续五季盈利靠的是主业造血加财务收益托底，小马智行亏损收窄靠的是Robotaxi放量加经营杠杆发力。两条路径共同指向一个结论：智驾产业正从「讲技术故事」切换到「讲单位经济模型」。下一个观察窗口在三季度——Kosmo能否如期贡献收入、Robotaxi车队能否冲上3000辆、禾赛战略业务亏损是否收窄。规模与利润的平衡木，才刚走到中段。